Fitch degrada a Panamá a ‘BB+’; Perspectiva Estable
Fitch Ratings – Nueva York – 28 de marzo de 2024: Fitch Ratings ha rebajado la Calificación de Riesgo Crediticio de Incumplimiento del Emisor (IDR, por sus siglas en inglés) a largo plazo en moneda extranjera de Panamá a ‘BB+’ desde ‘BBB-‘. La Perspectiva de la Calificación es Estable. Una lista completa de acciones de calificación se encuentra al final de este comentario sobre la acción de calificación.
FACTORES CLAVE DE LA CALIFICACIÓN
Rebaja de la Calificación: La rebaja de Panamá a ‘BB+’ refleja desafíos fiscales y de gobernanza que se han visto agravados por los eventos relacionados con el cierre de la mina más grande del país. Los grandes déficits fiscales y el bajo rendimiento de los ingresos han llevado a algunos de los mayores aumentos en la deuda pública/GDP y en los intereses/ingresos entre los pares desde 2019, antes de la pandemia. Esto ha limitado el espacio para políticas contra cíclicas que ya era más reducido en el contexto de la dolarización, y representa una mayor vulnerabilidad ante la gran dependencia del mercado externo para la financiación del soberano. El cierre de la mina de cobre Minera Panamá complica aún más la perspectiva fiscal y destaca crecientes desafíos de gobernanza, en opinión de Fitch.
Fitch espera que la mayoría de los probables ganadores de las elecciones de mayo de 2024 hagan algunos esfuerzos para abordar estos desafíos fiscales. Sin embargo, se espera que una desaceleración del crecimiento, un contexto social tenso y la fragmentación partidista limiten el alcance de acciones decididas, y la reconstrucción del espacio fiscal y la credibilidad llevaría tiempo.
Contrarrestando estas debilidades fiscales e institucionales, y respaldando la Perspectiva Estable, están las robustas perspectivas de crecimiento a medio plazo de Panamá, que Fitch no espera que se vean gravemente afectadas por el episodio minero, y que se centran en torno a las actividades logísticas y al activo estratégico del Canal de Panamá. Las calificaciones también son respaldadas por el alto PIB per cápita y la baja inflación y estabilidad macro-financiera anclada por la dolarización.
Cierre de la Mina: En noviembre de 2023, la Corte Suprema de Panamá anuló un contrato con First Quantum Minerals para la operación de la mina de cobre Minera Panamá, tras la reacción social a la aprobación del contrato por el Congreso. El cierre de la mina afectará significativamente al crecimiento este año, dado que representa alrededor del 5% del PIB (a través de efectos directos e indirectos) y el 7% de los ingresos externos actuales. También privará al gobierno de regalías anuales esperadas del 0,5%-del-PIB y aumenta la amenaza de un arbitraje costoso.
Independientemente del resultado de las elecciones, sigue siendo incierto si y cuándo podría reabrir la mina. Y esto es poco probable que suceda rápidamente, ya que requeriría que una nueva administración lograra un cambio importante en el sentimiento popular y superara obstáculos legales, como la anulación de una moratoria minera recientemente promulgada.
Presiones Fiscales Persisten: El déficit del sector público no financiero se redujo al 3% del PIB en 2023, en línea con el límite de la regla fiscal (LRSF), pero fue de alrededor del 4,5% del PIB neto de grandes ingresos extraordinarios. El presupuesto de 2024 proyecta ingresos resilientes a pesar de un crecimiento más lento y la sequía que afecta al Canal, y autoriza grandes aumentos de gastos para cumplir con mandatos legales para educación y salarios, con un déficit implícito del 5,6%.
Las autoridades esperan ejecutar el presupuesto con mucha menos frecuencia para cumplir con el límite del 2% de la LRSF, pero esto parece dudoso en opinión de Fitch. Fitch proyecta que el déficit aumentará al 4,7% con la pérdida de los ingresos únicos, menores ingresos del Canal debido a la sequía, mayores costos de intereses y otros aumentos de gastos (con una menor subejecución de lo asumido por las autoridades). Estas presiones están parcialmente compensadas por recortes a los subsidios de combustible y sociales (0,8% del PIB).
Desafíos de Consolidación Fiscal: Las perspectivas de consolidación dependerán de los planes del próximo gobierno. El bajo rendimiento tributario ha sido un desafío fiscal clave, lo que ha llevado a una caída de 3pp en la relación impuestos/PIB al 7,0% en la década hasta 2023. Se están realizando esfuerzos para abordar la evasión fiscal que podrían ayudar, pero podrían ser necesarios aumentos de tasas o recortes en exenciones para una mejora significativa, y serían políticamente difíciles, en nuestra opinión.
La mayoría de los candidatos han prometido esfuerzos para recortar los gastos operativos, pero podría ser difícil lograr grandes ahorros dadas las demandas de mejores servicios públicos. La inversión en capital podría ser difícil de reducir significativamente dada la inversión en proyectos en curso, los ya completados bajo mecanismos de “pago diferido” y los nuevos proyectos prometidos por la mayoría de los candidatos.
El sistema de seguridad social (CSS) tiene un déficit creciente, y el enfoque se ha centrado principalmente en formas de financiar un sub-regimen (SEBD) que pronto agotará sus reservas, con poco interés por reformas paramétricas para contener las presiones subyacentes.
Dependencia del Mercado Externo: Cumplir con las necesidades de financiamiento relativamente altas dependerá en gran medida de los mercados de bonos externos y multilaterales, dado que el mercado local es relativamente superficial y representó solo el 9% del endeudamiento neto en los últimos cinco años. Panamá experimentó una fuerte demanda en una reciente emisión de USD3.1 mil millones, pero a costos mucho más altos, lo que destaca una vulnerabilidad a nuevos cambios adversos en la confianza de los inversores. Un fondo soberano de riqueza (con un capital del 1.7% del PIB) y reservas en efectivo (en su mayoría mantenidas por la seguridad social) ofrecen cierta flexibilidad financiera.
Aumento de la Carga de Intereses: Fitch proyecta que la deuda pública bruta del gobierno general volverá a un sendero ascendente en 2024 a medida que el crecimiento se desacelere y el déficit fiscal se amplíe, alcanzando el 60.7% del PIB. En una base consolidada (neto de las tenencias de la CSS), Fitch proyecta que la deuda aumentará al 56.0%, por encima del 53.9% de la mediana ‘BB’, y a más del 330% como parte de los ingresos, muy por encima de la mediana ‘BB’ del 190%.
Podrían surgir riesgos adicionales debido a un endeudamiento adicional que pueda ser necesario para liquidar los atrasos informados por el sector privado, o un rescate del SEBD si este depende de préstamos en lugar de transferencias de activos. Se proyecta que los intereses/ingresos aumentarán a alrededor del 17.5% este año, uno de los más altos entre los pares ‘BB’ y ‘BBB’, y casi el doble del nivel de hace una década, debido a los crecientes costos de intereses y la erosión en la base de ingresos.
Desafíos de Credibilidad Fiscal: Persisten deficiencias en el marco fiscal de Panamá. Las autoridades no han alterado los objetivos fiscales desde una relajación importante en 2020, pero el cumplimiento ha dependido de algunos ítems únicos y maniobras contables. Los presupuestos no están bien anclados alrededor de los objetivos fiscales, como se ve en el presupuesto de 2024, que autoriza un importante aumento del gasto mientras también asume que esto no se ejecutará para alcanzar los objetivos de consolidación.
Otros mandatos legales no se están cumpliendo, incluyendo marcos fiscales a medio plazo actualizados y auditorías por un consejo fiscal independiente. Las deficiencias en los datos, las revisiones históricas y los episodios de atrasos también nublan la visibilidad sobre la imagen fiscal.
Desafíos de Gobernanza: Los problemas en torno a la gobernanza representan un desafío crediticio creciente, y han obstaculizado el progreso en las reformas fiscales necesarias (por ejemplo, pensiones) y se han manifestado en grandes protestas sociales en 2022 y 2023. La puntuación de Gobernanza Mundial de Panamá ha caído del percentil 55 al 48 en los cinco años hasta 2022, con grandes caídas en las sub-puntuaciones para “efectividad del gobierno” y “control de la corrupción”, y puede que aún no refleje completamente la agitación en torno a Minera Panamá. Sin embargo, los esfuerzos de Panamá para fortalecer su régimen contra el lavado de dinero le permitieron salir de varias “listas grises” en los últimos meses.
Perspectivas Favorables de Crecimiento: El PIB real creció un 7.3% en 2023, cerrando ampliamente la gran brecha de producción dejada por la pandemia. Las protestas mineras tuvieron un gran impacto en la actividad, pero esto fue compensado por un sólido desempeño en otros aspectos. Fitch espera que el crecimiento se desacelere al 1.5% en 2024, reflejando un impacto directo (3pp) del cierre de la mina y un impacto moderado de la sequía. Los efectos secundarios del cierre de la mina plantean cierto riesgo adicional a la baja, pero el mejor desempeño de lo esperado de Panamá en los últimos años representa un potencial al alza.
El escenario base de Fitch es que el crecimiento regrese al 4,5% en 2025. Sin embargo, no está claro dónde se estabilizará la tendencia de crecimiento pospandemia de Panamá, dado el entorno de tasas de interés más altas (que afecta al sector clave de la construcción), el espacio más estrecho para proyectos de obras públicas y el efecto que podría tener la disputa en torno a la mina (un proyecto emblemático de IED) sobre la confianza y el entorno empresarial. Fitch no espera que la disputa minera socave el potencial de crecimiento, ya que afecta un enclave de la economía en lugar de las principales actividades logísticas, pero esto representa un riesgo.
Aumento de la deuda externa: El déficit en cuenta corriente aumentó a aproximadamente el 7,4% del PIB en 2023 desde el 4,4% en 2022, aunque esto se debió a la acumulación de inventarios en las zonas de libre comercio. Esto debería disminuir en 2024, contribuyendo al déficit de cuenta corriente. Sin embargo, habrá cierta presión compensatoria por la pérdida de ingresos de exportación de la mina. El déficit de cuenta corriente de Panamá tiene un historial de ajuste suave y rápido, pero ha elevado la deuda externa neta a aproximadamente el 50% del PIB a fines de 2023. Este es uno de los más altos en las categorías ‘BB’ y ‘BBB’, lo que plantea cierta vulnerabilidad a los cambios en las condiciones de financiamiento externo.
Se avecinan elecciones: Las elecciones del 5 de mayo determinarán un nuevo presidente y congreso para el próximo mandato de cinco años. Encuestas recientes muestran que el apoyo de los votantes se extendió ampliamente entre muchos candidatos, hacía José Raúl Mulino, del partido Realizando Metas, emergiendo recientemente como el favorito después de asumir la candidatura del ex presidente Ricardo Martinelli, quien fue descalificado. Parece probable una amplia continuidad de las políticas dada la estrecha divergencia entre los partidos de Panamá en materia económica. Sin embargo, el contexto político y social para abordar cuestiones difíciles parece desafiante dada la fragmentación de los partidos, las recientes tensiones sociales y la desaceleración económica.
ESG – Gobernanza: Panamá tiene Puntajes de Relevancia ESG (RS) de ‘5 [+]’ para Estabilidad y Derechos Políticos, y ‘5’ para Estado de Derecho, Calidad Institucional y Regulatoria y Control de la Corrupción. Estos puntajes reflejan el alto peso que tienen los Indicadores de Gobernanza del Banco Mundial (WBGI) en el Modelo de Calificación Soberana (SRM) propiedad de Fitch. Panamá tiene un puntaje percentil medio del WBGI de 48,1, lo que refleja un historial reciente de transiciones políticas pacíficas, un nivel moderado de derechos de participación en el proceso político, una capacidad institucional y un estado de derecho moderados, y un alto nivel de corrupción.
Sensibilidades del Rating
Factores que podrían llevar a una acción de rating negativa/degradación:
Finanzas Públicas: Un aumento significativo en la deuda del gobierno/PIB y las cargas de intereses/ingresos, o una erosión adicional importante en las condiciones de endeudamiento del mercado.
Macro: Una disminución en la confianza en la capacidad de Panamá para sostener tasas de crecimiento económico relativamente altas.
Estructurales: Mayor inestabilidad social o estancamiento político que afecte negativamente a la economía y las finanzas públicas.
Factores que podrían llevar a una acción de rating positiva/mejora:
Finanzas Públicas: Consolidación fiscal estructural que ponga la deuda del gobierno/PIB y los intereses/ingresos en una trayectoria claramente descendente.
Estructurales: Evidencia de una mejora en la gobernanza, por ejemplo, a través de mejoras en la credibilidad y previsibilidad de la política fiscal.
Modelo de Rating Soberano (SRM) y Superposición Cualitativa (QO)
El SRM exclusivo de Fitch asigna a Panamá una puntuación equivalente a un rating de ‘BB’ en la escala de LT FC IDR (Calificación a Largo Plazo en Moneda Extranjera).
El comité de rating soberano de Fitch ajustó la salida del SRM para llegar al LT FC IDR en moneda extranjera final aplicando su Superposición Cualitativa (QO), en relación con los datos y resultados del SRM, de la siguiente manera:
Estructural: Fitch ha introducido una reducción de -1 peldaño para reflejar deficiencias en la gobernanza que no están totalmente capturadas en los Indicadores de Gobernanza Mundial que alimentan al SRM. Estas se han reflejado en el cierre de la mina, recientes protestas sociales y debilidades en la gestión de la política fiscal que son de mayor relevancia en ausencia de una política monetaria independiente.
Macro: +1 peldaño, para compensar el deterioro de la volatilidad del crecimiento del PIB en el SRM debido al impacto de la pandemia, que Fitch espera que sea temporal y de lo contrario añadiría volatilidad excesiva al rating.
Finanzas Públicas: +1 peldaño, para reflejar que el SRM clasifica la deuda pública como totalmente denominada en moneda extranjera debido al uso del dólar estadounidense por parte de Panamá, pero el régimen de dolarización bien establecido mitiga el riesgo de cambio en el balance soberano.
El SRM de Fitch es el modelo de rating por regresión múltiple exclusivo de la agencia que emplea 18 variables basadas en promedios centrados de tres años, incluyendo un año de previsiones, para producir una puntuación equivalente a un LT FC IDR. La QO de Fitch es un marco cualitativo prospectivo diseñado para permitir ajustes a la salida del SRM para asignar el rating final, reflejando factores dentro de nuestros criterios que no son completamente cuantificables y/o no están completamente reflejados en el SRM.
Techo País
El Techo País para Panamá ha sido degradado a ‘A+’ desde ‘AA-‘, +6 peldaños por encima del LT FC IDR. Este aumento refleja la opinión de Fitch de que la plena dolarización de Panamá es una parte duradera e arraigada de su modelo económico, lo que ha incentivado a las entidades del sector privado a mantener sólidos colchones de liquidez propios en ausencia de un prestamista de última instancia, y reduce los incentivos soberanos para imponer restricciones a las transferencias.
El Modelo de Techo País de Fitch produjo un aumento inicial de +2 peldaños por encima del IDR. El comité de rating de Fitch aplicó un ajuste cualitativo de +4 peldaños a esto, bajo las Características Institucionales a Largo Plazo, reflejando la economía plenamente dolarizada de Panamá.
REFERENCIAS PARA FUENTES SUBSTANCIALMENTE MATERIALES CITADAS COMO PRINCIPAL IMPULSOR DEL RATING
Las principales fuentes de información utilizadas en el análisis se describen en los Criterios Aplicables.
CONSIDERACIONES DE ESG
Panamá tiene una Puntuación de Relevancia de ESG de ‘5 [+]’ para Estabilidad Política y Derechos, ya que los Indicadores de Gobernanza del Banco Mundial tienen el mayor peso en el SRM de Fitch y, por lo tanto, son altamente relevantes para el rating y un impulsor clave del rating con un peso alto. Dado que Panamá tiene un rango percentil por encima de 50 para el Indicador de Gobernanza respectivo, esto tiene un impacto positivo en el perfil crediticio.
Panamá tiene una Puntuación de Relevancia de ESG de ‘5’ para Estado de Derecho, Calidad Institucional y Regulatoria y Control de la Corrupción, ya que los Indicadores de Gobernanza del Banco Mundial tienen el mayor peso en el SRM de Fitch y, por lo tanto, son altamente relevantes para el rating y son un impulsor clave del rating con un peso alto. Dado que Panamá tiene un rango percentil por debajo de 50 para los Indicadores de Gobernanza respectivos, esto tiene un impacto negativo en el perfil crediticio.
Panamá tiene una Puntuación de Relevancia de ESG de ‘4 [+]’ para Derechos Humanos y Libertades Políticas, ya que el pilar de Voz y Rendición de Cuentas de los Indicadores de Gobernanza del Banco Mundial es relevante para el rating y un impulsor del rating. Dado que Panamá tiene un rango percentil por encima de 50 para el Indicador de Gobernanza respectivo, esto tiene un impacto positivo en el perfil crediticio.
Panamá tiene una Puntuación de Relevancia de ESG de ‘4 [+]’ para Derechos de los Acreedores, ya que la disposición para servir y pagar la deuda es relevante para el rating y es un impulsor del rating para Panamá, como para todos los soberanos. Dado que Panamá tiene un historial de más de 20 años sin una reestructuración de deuda pública y está capturado en la variable SRM de Fitch, esto tiene un impacto positivo en el perfil crediticio.
El nivel más alto de relevancia crediticia de ESG es una puntuación de ‘3’, a menos que se indique lo contrario en esta sección. Una puntuación de ‘3’ significa que los problemas de ESG son credit-neutral o tienen solo un impacto crediticio mínimo en la entidad, ya sea debido a su naturaleza o a la forma en que están siendo gestionados por la entidad. Las Puntuaciones de Relevancia de ESG de Fitch no son insumos en el proceso de rating; son una observación sobre la relevancia y materialidad de los factores de ESG en la decisión de rating. Para obtener más información sobre las Puntuaciones de Relevancia de ESG de Fitch, visite https://www.fitchratings.com/topics/esg/products#esg-relevance-scores.